​美团股价回到 2019 年,都是抖音惹的“祸”吗?

2023-12-13 00:56 来源:网络 点击:

美团股价回到 2019 年,都是抖音惹的“祸”吗?

图片来源 @视觉中国

文|思辨财经

近期的美团着实让许多人捏了把,股价连续下挫跌到 2020 年前水平,受惠于全球大放水市值所膨胀几乎全部 " 吐出 "。加之抖音这一流量巨头高调杀入本地生活,市场中弥漫着对美团的悲观之情:股价乃是反馈了美团当前所遇困难,如此表现不就预示着企业的好日子也将结束。

关联事件与情绪结合,市场几乎呈一边倒的看空。我们也知道,情绪往往是泡沫或者跌破价值线的重要因子,那么当前的美团是否真的有情绪的因素呢?

带着上述问题,撰写本文,本文核心观点:

其一,此次美团估值的收缩既与自身业务竞争加剧有关,亦与整个餐饮行业的景气度预期密不可分,市场往往突出前者,却忽视了后者的存在;

其二,到店业务美团确实受到来自抖音方面的冲击,在总盘子增长缓慢之时,后者的成长主要是来自侵蚀前者想象力而来,零和博弈下对美团估值产生负面影响;

其三,当前美团仍然是即时零售的最大市场份额拥有者,在综合到店领域较之抖音仍然有突出的优势,这是未来重估美团的基础。

" 报复性消费 " 落空,行业和美团估值均受挫

作为本地生活服务企业,美团具有非常鲜明的 " 餐饮 " 标签,主要表现为其股价与餐饮行业呈高度的一致性。

我们用万得餐饮旅游指数与美团股价做对比,见下图:

尽管身处 A 股的万得餐饮旅游指数与美团不在同一市场,但两条曲线仍然呈高度的一致性,值得注意的是,前者 2023 年缩水接近一半,与美团的市值收缩也属同一水平。

这就引起了我们的兴趣,在此之前我们解释此现象往往聚焦在市场对美团的 " 餐饮定性 ",使得不同市场的同行业企业仍然呈现出高度的一致性,不过最近我们又注意到 2019-2020 年时,美团的股价已经慢慢爬坡,但行业指数却处于蛰伏状态。在上图中我们分明看到了 " 分化——一致爬坡——一致调整 " 的走势,这就非常有意思了。

行业用电量一定程度上可以反馈该行业的景气度,在上图中我们可以看到 2018-2019 年末该数据的变动是非常微小的(同比增长多在 5% 内),进入 2020 年后受特殊事件影响出现了明显的下挫,但随后在彼时 " 生活秩序恢复,报复性消费 " 的的高亢预期下,行业景气度又急转直上,2021 年 3 月又达到巅峰(与行业指数的峰值几乎在同一时期 ) 。

其后我们也知道 " 报复性消费 " 并没有到来,即便社会秩序完全恢复的 2023 年,餐饮业的复苏已经跑在诸多行业之前(动辄 " 一票难求 "),但从用电量来看,行业较之 2020 年之前并没有根本性改善,如 2022 年行业用电量同比增长 -6.16%,2023 年该数据为 20.65%,两年平均为 7.2%,2019 年该数据为 6.59%。

研究市场时,我们习惯于从既往数据中找出规律并给以定价,但在现实中决定资产价格的主要因素 " 非过去 ",而是对将来的预期。也就是说,在货币宽松和 " 报复性 " 消费的预期之下,2021 年前后餐饮旅游业的景气度预期是向上的,当现实与预期难以匹配时,行业重新落回常态,其估值能力也就回复到 2020 年前的水平。

2018-2020 年万得餐饮旅游指数是相当平坦,与之所对应乃是行业用电量的预期内增长,而用电量的波峰与波谷又与指数基本吻合,这些应该都不是巧合。

我们继续说回美团。

如前文所言,围绕 " 吃 " 大做文章的美团有着明显的 " 餐饮旅游 " 标签,这就会使得行业景气度预期会投射在美团之上。尤其当 2023 年业内期待许久的 " 报复性消费 " 迟迟不来,行业总盘子扩容有限,身处行业中心的美团也难得安稳。

当抖音杀入本地生活时,基于当时的行业现实和预期,我们曾做过研判,篇幅原因我们只罗列核心观点:

1)餐饮店的总供给为 " 外卖 "+" 堂食 ",2020-2022 年当堂食受限,外卖价值突出,美团的成长性得到彰显;

2)若 " 报复性消费 " 落地,堂食规模恢复,且过去几年特殊环境下行业停业者众多,使存留企业在 " 堂食 " 中具有竞争力,既不担心客源亦掌握定价权,淄博烧烤的全民狂欢乃是具体体现;

3)此时抖音杀入本地生活的到店业务,但此时商家的 " 获客 " 痛点已经淡化,让其离开美团寻找新客源的动机就略显不足,起码低于常态标准,若要提高产品竞争力,抖音自身要给予更多的流量和现金补贴;

4)抖音杀入本地生活,并没有一些乐观者所言的 " 降维 ",而是一场艰难的较量,也因此美团所受冲击并不会如悲观者所言那般大。

当 " 报复性消费 " 未能落地,消费者还捂紧钱袋之后,上述风格逻辑就要迎来逆转:消费收紧——行业景气度预期下降——经营上行业就要向新客源靠拢——短视频的流量价值被放大。

我们也知道,美团虽然业务繁杂,但其高利润高现金业务主要便是 " 到店 ",其生态组合拳为:外卖拉新稳定用户,到店酒旅贡献利润。在上述逻辑逆转之时,到店酒旅被侵蚀较多,美团想象力也就不如往日那么性感,从某种程度上行业整体景气度,企业发展的阶段,决定了当前企业的市场表现。

总结本部分:

其一,美团股价的下跌与行业走势契合,无论从事何种业务,企业都在行业大网之下,难以逃脱行业景气度的阴影,这是美团的被动影响;

其二,行业景气度走低,也会加速商家的 " 离心 ",影响美团想象力。

美团要守住护城河

前文中我们大致分析了影响美团市值的重要因子,当我们判断当前企业是否被低估时,就要思考上述因子是否有逆转的机会。

在我们分析 2022 年 Q3 美团时,也揭示了其想淡化餐饮标签的驱动力,行业已经相当饱和,且外卖占餐饮规模已超过 20%,如此大占比使得大盘的一举一动都会影响企业未来。

于是美团以及众多本地生活配送企业纷纷杀向 " 即时零售 ",将配送能力由外卖延伸到其他品类,如美团参与苹果新机的配送,如此企业就会进入到一个新的行业,其成长性又会因此而延长,放大估值能力。

在上图交银国际整理数据中,我们可以看到:

1)随着生活秩序的恢复,2023 年餐饮外卖渗透率较之以往有所下降,这与我们前文推论契合;

2)当美团为代表企业纷纷杀入即时零售赛道后,确实推高了行业增长,2022 年同比增长 45%,但另一方面生活秩序恢复也会降低该业务的 " 刚需感 ",2023 年行业同比增长下降到 21.6%,在展望未来时我们还要考虑用户的培养周期,行业的爆发期等因素;

3)在用户培养期内,企业就要通过补贴等形式以提高获客效率,2023 年 Q3 美团市场费用占毛利比较之此前有所抬头。

即时配送对美团打破身份壁垒是有着特殊意义的,只是从预期上不应该将其视为外卖奇迹的再现,相反要给业务以充足的时间和耐心。

根据交银国际数据,2023 年美团即时零售的总 GMV 将超过 1900 亿元(其中美团闪购 1140 亿,美团买菜 760 亿),是同类企业饿了么的 3 倍,京东到家的 4 倍,在有配送能力的企业中,美团仍拿到了主要份额,简单来说,如果美团可以保持市场占比,坚守到行业爆发,这对于改善估值想象力也大有裨益。

我们再看令人揪心的到店业务,这是美团短期内估值的关键。

2023 年美团总收入同比增长 22.1%,经调整盈利净额同比增长 62.4%,达到 57.3 亿元,怎么看这都是一份在当前尚属不错的业绩,如前文分析市值的波动主要体现在对未来的 " 茫然 ",对于美团短期内基本盘就要看到店业务的稳定程度。

上图乃是美团和抖音在到店业务的 ARPU 对比情况(单客户消费),在到店餐饮方面美团仍有一定优势,甚至预期该部分优势在 2024 年还会有所放大,但两者仍属于同一水平,在此处很难拉开距离,非餐饮的综合部分则不然,由于该部分品类繁多,一些又特别依赖于点评体系,美团跟抖音相比则是有根本性的提升。

对于到店业务,就有了如下看法:

1)短期内抖音在餐饮酒旅的到店业务中仍然对美团产生较大扰动,许多市场分析测算 2023 年抖音本地生活 GMV 将是美团的 30% 以上,这应该不是危言耸听(当然抖音也付出了极高的代价,组织架构多次重组);

2)美团在短期内要稳定份额,也要提高成本,如加强下沉市场的地推团队建设以及对用户的补贴等;

3)但这并不意味着抖音可以长驱直入该赛道,在到店综合领域美团仍有较高壁垒,也因此,我们预测 2025 年之后双方会进入到战略相持阶段。

基于上述看法,我们再审视美团的估值问题,会发现情绪在此次市值收缩中起到了非常重要的作用,在情绪之下,市场急于证明美团在到店业务的护城河已经被流量巨头攻破,仅视其为一个具有配送能力的平台,此时基本面已经让位给了情绪。

美团若要驱散情绪,就要保持自己的节奏:

1)继续扩大想象空间,让即时配送的爆发点早日到来;

2)到店业务稳住基本盘,防止抖音突破综合到店的防线。

信心的恢复需要企业用业绩自证,届时情绪消散,价值才能重新体现。